欧元/美元和日元/美元是关键的货币对中国外汇交易网官网CLS 数据与邦际算帐银行（BIS）统计数据的纠合，展现了银行的外汇掉期头寸及其资产欠债外上的钱币错配境况。这揭示了通过紧要钱币对的外汇掉期举行的环球美元滚动，特别是银行愚弄这些器械对冲汇率危害、从事套利往还或办事客户的格式。与日本和欧元区的银行比拟，
正在一个模范的往还日中，新签定的外汇掉期合约金额靠拢 4 万亿美元，此中大个人涉及美元付出（BIS，2022 年）。与回购允诺和其他方式的债务差异，外汇掉期所出现的总计附带付出任务并未正在资产欠债外中显示（Borio 等人，2017 年，2022 年）。
外汇掉期商场体现两级机闭，以往还商银手脚焦点，由于这些器械紧要通过场外（OTC）往还告终。往还商与客户之间的往还紧要用于餍足金融和非金融客户的外汇对冲需求。其余，往还商银行也会互相往还，以均衡与客户往还中出现的过错称情景，同时拘束本身资产欠债外中的滚动性及钱币错配题目。
本专题钻研了差异邦籍的银行怎么正在外汇掉期商场中运作。钻研基于一套别致的数据集（起源于 CLSMarketData），该数据集包括了通过环球最大的众钱币现金结算体例 CLS 结算的未到期外汇掉期和远期合约（外面代价）的汇总和匿名新闻（睹方框 A）。这些数据周详展现了银行间的头寸境况，以及银行与个人非银行客户之间的头寸，按钱币对、限期和往还敌手方邦籍（比如美邦银行与欧元区银行）举行了细分。
CLS 数据与邦际算帐银行（BIS）的邦际银行业统计（IBS）相纠合，为银行体例正在特定钱币对中的未偿资产欠债外外外汇衍生品头寸，以及相应的资产欠债外内钱币头寸供给了一个大致轮廓。这种纠合有助于将银行的同行外汇掉期头寸与其更通俗的外汇衍生品组合（比如远期和钱币掉期）分辨开来。这反过来有助于追踪通过衍生器械举行的环球钱币滚动，极度是银行餍足客户外汇对冲需求并支持结婚钱币头寸的渠道。
·将 CLS 数据与邦际算帐银行（BIS）数据纠合，有助于跟踪通过紧要钱币对的外汇衍生品举行的环球美元滚动，并揭示这些滚动与银行资产欠债外内钱币头寸之间的联系。
·美邦和欧元区的银行通过外汇衍生品向须要外汇对冲办事的日本银行和机构投资者净供给美元。
·美邦银行愚弄外汇掉期从其他银行短期借入美元，并将美元永久借出给非银行机构。这意味着，美邦银行正在外汇掉期中是银行间美元的净借钱人。
本专题先容了银行通过外汇衍生品举行美元对其他紧要钱币假贷的三项钻研创造。
开始，通过外汇衍生品举行的美元假贷行径接连增进，由于这一商场正变得日益有利可图。美元基准（即通过外汇衍生品将美元贷给其他钱币所赚取的溢价，高于钱币商场利率）让那些具有弥漫美元现金资金的银行获益匪浅。据估摸，美邦和欧元区银行通过外汇衍生品借出的美元净额正在 2021 年第一季度高出 1 万亿美元，是 2013 年中期的三倍众。而日本银行无间是通过外汇衍生品借入美元的净借钱人。
其次，CLS 和 BIS 数据的纠合解说，银行偏向于通过银行间外汇掉期商场来餍足客户对外汇对冲办事的需求。比如，2016 年至 2020 年，美邦银行向客户供给的资产欠债外外美元贷款净额估摸大幅增进。它们紧要通过银行间外汇掉期借入美元，而不是通过调度资产欠债外内头寸来抵消这一增进。对欧元区和日本银行的估摸也显示，银行间外汇掉期的转移或许抵消与客户之间头寸的转移。
第三，美邦银行正在外汇掉期商场中饰演着枢纽的中介脚色。全体而言，从日元换入欧元的日本银行和从欧元换入日元的欧元区银行，都紧要通过美元与美邦银行举行往还，而不是直接互相往还。其余，美邦银行正在涉及美元的外汇掉期往还中举行限期转换：它们将从其他银行短期借入的美元转贷给寻求永久对冲的非银行机构。有些出人意思的是，这使得美邦银行正在银行间外汇掉期商场中成为美元的净借钱人。
本专题的机闭如下：第一个人概述了场外（OTC）外汇衍生品商场，搜罗其周围、紧要往还钱币以及到场外汇掉期往还的紧要银行体例。第二个人疏解了现少有据怎么反响银行愚弄外汇衍生品举行套期保值、套利或供给做市办事的境况。第三个人探求了银行资产欠债外外里钱币头寸之间的联系，以及银行间外汇掉期正在此中的要紧效率。结尾一个人给出了总结。
几种场外外汇衍生品--外汇掉期、远期和钱币掉期--涉及本金（外面金额）的相易。正在外汇掉期中，两边相易钱币（即期个人），并容许正在另日某个日期按事先商定的汇率（远期个人）举行反向往还。即期个人告终后，剩下的便是远期个人，此时外汇掉期与直接远期没有区别。钱币掉期是一种永久掉期，除本金外，还相易与闭系利率挂钩的息票。
这些外汇衍生品出现了宏壮的付出任务。邦际算帐银行场外衍生品（OTCD）统计数据显示，到 2022 年中期，环球总额到达了 97 万亿美元（图 1.A）。此中近90% 涉及美元付出。这一总额高出了 2021 年的环球邦内临盆总值（96 万亿美元），也高出了 2021 年尾未清偿的环球对外证券投资（81 万亿美元）和邦际银行债权（40 万亿美元）。
正在未平仓的场外外汇衍生品中，占大头的银行数目相对较少。凭据银行正在 2022 年尾披露的财政新闻估算，排名前五的银行呈文的未平仓头寸约占环球未平仓头寸的三分之一，排名前 25 的银行占 80% 以上。美邦银行正在环球商场中的宏壮份额使其远远领先于欧元区、英邦和日本的同行银行（图 1.B）。
应用最通俗的器械是外汇掉期。OTCD 数据显示，外汇掉期和远期合约的总额正在 2022 年中期到达 66 万亿美元（图 1.C，堆叠条形图），约占未平仓场外外汇衍生品头寸的三分之二（图 1.A）。OTCD 数据未零丁分辨外汇掉期和远期，但凭据成交量数据（邦际算帐银行（2022 年））得出的估摸值解说，外汇掉期约占外汇掉期和远期总量的三分之二。
2022 年中期，CLS 数据略高于 OTCD 数据中环球外汇掉期和远期总量的三分之一（图 1.C，血色实线）。因为银行之间通俗依赖 CLS 举行往还结算，CLS 的银行间头寸靠拢 OTCD 统计数据中的往还商间头寸：17 万亿美元（血色虚线 万亿美元（血色条形图）。CLS 数据正在环球客户头寸中所占的份额要小得众（蓝色柱状图）。下文的大个人判辨依赖于 CLS 的外汇掉期细粒度数据。
CLS 运营着环球最大的众币种现金结算体例，以付出凑合出 (PvP) 的格式结算 18 种适合要求的钱币的外汇往还。PvP 可低落结算危害，确保一种钱币的付出只要正在另一种钱币的付出产生时才会产生。2022 年，环球外汇往还额的近一半是通过 PvP 等危害缓释格式结算的，此中大个人是通过 CLS 举行的（Glowka 和 Nilsson (2022)）。本框扼要先容了以 CLS 结算的未到期外汇掉期和远期的紧要特质。
截至 2022 年，有 76 家金融机组成为 CLS 的直接成员。这些机构紧要是银行，反响了外汇掉期商场以银手脚中央的性子以及厉厉的会员准则（如资金、滚动性、危害拘束和其他哀求）。较小的银行、非银行金融机构和跨邦公司也能够通过行动 CLS 第三方办事供给商的 CLS 会员（CLS (2022)）愚弄 CLS 来低落结算危害。所以，CLS 对以下根本往还的付出指令举行结算：(i) 两个成员之间；(ii) 成员与通过成员到场的第三方之间；以及 (iii) 通过成员到场的第三方之间。
来自 CLSMarketData 的匿名汇总数据纪录了银行与其他银行以及与客户子集的未偿还外汇掉期和远期（外面）往还。数据按以下维度细分：(1) 钱币对；(2) 敌手方类型；(3) 合同限期（原始限期和残余限期）；以及 (4) 敌手方邦籍。
CLS 数据不搜罗：(a) 涉及 18 种 CLS 及格钱币以外的任何钱币的往还；(b) 与非（直接或间接）CLS 成员的敌手方举行的往还；(c) 以其他格式结算的往还（比如双边净额结算或与客户直接往还中的 on-us，睹 Glowka 和 Nilsson (2022)）；(d) 欠亨过 CLS 结算的单子往还。远期合约紧要由非银行（人人不是 CLS 会员）应用，正在 CLS 数据中代外性亏损。CLS 还结算少少钱币掉期，但数据集未搜罗这些掉期。
截至 2022 年年中，通过 CLS 结算的未偿还外汇掉期和远期合约达 25 万亿美元（图 A1.A），此中外汇掉期占总额的 80%以上。通过 CLS 结算的大个人掉期和远期合约都是短期的（图 A1.B）。极短期合约紧要正在银行间往还（图 A1.C）。
大大批 CLS 往还涉及美元兑换（图 A2.A，血色柱状图）。2022 年年中，欧元/美元和美元/日元钱币对的头寸险些占 CLS 全豹头寸的一半，这与它们正在环球成交量数据中排名前两位的钱币对一概（BIS (2022)）。正在 CLS 数据中排名前五的钱币对（均涉及美元兑换）险些占到总数的 70%。比拟之下，非美元钱币对的持仓量不到 10%，并且人人是与非银行的往还（黄色柱状图）。
对待给定钱币，银行间头寸正在商场算帐时净为零（图 A2.B）。与此相反，比拟之下，统统银行业正在与通过 CLS 外汇掉期往还的非银行机构的往还中持有美元净敞口头寸（图 A2.C）。2022 年年中，美邦银行通过从银行借入美元为其对非银行的美元净贷款供给资金（对冲）（图 B 和图 C，血色柱状图）。欧元区银行对银行和非银行机构均为美元净贷方，而日本银行险些十足正在银行间商场（黄色柱状图）通过借入美元、欧元和其他钱币以换取日元。
银行举行外汇衍生品往还起码有三个原由。开始，银行凭据羁系指南（BCBS (1980, 2020)），愚弄衍生品正在对冲的根源上持有外币资产。以一家资产欠债外上美元和外币资产与欠债相结婚的银手脚例。通过外汇掉期，这家银行能够用手头的美元现金换取外币，正在对冲的根源上获取并持有非常的外币资产。图 2.A 显示了这一往还怎么正在资产欠债外上出现错配——即短美元的“钱币缺口”，而资产欠债外外的外汇掉期则能够抵消这一缺口。外汇掉期锁定了另日汇率逆转时的远期汇率，从而正在合同限期内消弭了汇率震撼的危害。
银行还愚弄外汇衍生品举行套利，将美元借给其他钱币，以得到钱币基差。正在图 2.B 的例子中，银行再次借显露有的美元现金，并将外汇掉期即期个人的外汇收益（紫色区域）放入外币资产中。就钱币头寸而言，套期保值往还和套利往还正在瞻仰上是等价的：两者城市形成资产欠债外内的错配，并通过资产欠债外外的外汇掉期举行抵消。
套利往还和套期保值往还的动机差异。银行正在套利往还中对准的是基差回升，而正在套期保值往还中对准的是外汇资产。正在前一种境况下，银行平时会将外汇掉期收益放入安闲的滚动性资产中，譬喻焦点银行存款机制或短期政府债券（睹 Correa et al (2020)，Rime et al (2022)）。纵使这些资产的收益率为负，银行也能够如许做，只须基差能供给足够的赔偿。所以，分辨这两类往还须要资产欠债外中外币资产的组成和钱币基差的对象（即正或负）。
结尾，顶级银行还从事外汇衍生品商场的做市行径。正在为寻求通过外汇掉期借入美元的客户供给办事时，银行能够通过非常的资产欠债外内借钱得到美元，从而放大资产欠债外。因为对资产欠债外扩张有羁系控制，银行也能够通过外汇掉期与另一位寻求借出美元的客户举行往还。这就变成了一种不须要资产欠债外空间的外外抵消头寸。通过这种格式，银行正在最终用户客户之间确立了大批总的（但可抵消的）资产欠债外外远期头寸，以付出和采纳特定钱币（图 2.C，左栏）。
正在施行中，银行恐怕将为套期保值、套利和做市行径而持有的外汇衍生品净头寸视为可调换的，即银行会拘束全豹行径的总体钱币头寸。
CLS 和 BIS 数据只可个人反响银行的总体钱币头寸（图 2.C，右栏）。如正在线统计附件所述，银行资产欠债外内钱币头寸的估摸值可从邦际银行间债券体例（IBS）中得出（血色暗影）。然而，CLS 数据只纪录了通过 CLS 结算的外外钱币头寸（蓝色暗影），这些头寸紧要是银行间外汇掉期头寸（回来图 1.C）。这就使得银行与非银行的大部额外汇掉期和远期合约，以及总计钱币掉期没有被观测到。
下面的判辨重视于银行正在紧要钱币中的资产欠债外外里的净头寸。判辨基于银行没有“大额”未对冲钱币头寸这一假设。凭据这一假设，CLS 和 IBS 数据能够用来推导出与总体对冲头寸一概的非 CLS 外汇衍生品的隐含净头寸（图 2.C，黄色暗影）。这反过来又使咱们或许凭据两级商场机闭，将银行资产欠债外外的总体净头寸分为两个人：第一个人是银行间外汇掉期（CLS 数据）搜罗维持商场滚动性和价钱变成的短期器械。第二个人是其他外汇衍生品（银行和非银行），搜罗瞻仰到的非银行外汇掉期（CLS 数据）以及隐含的（未瞻仰到的）净头寸，这个人头寸的均匀限期善于第一个人（睹方框 A）。
差异的银行体例怎么愚弄外汇掉期商场的银行间个人来拘束与客户的净头寸？咱们纠合上述 CLS 和 IBS 数据来办理这个题目，特别闭心差异邦籍银行之间通过外汇掉期举行的美元滚动。
判辨以银行的美元、欧元和日元头寸为中央，原由有二。开始，鉴于欧元/美元和日元/美元是往还量最大的钱币对（邦际算帐银行（2022 年）），这三种钱币占领了外汇衍生品中环球美元头寸的很大一个人。其次，与这些钱币对闭系的钱币基差（图 3.A）使美元贷款银行赢利。不才面的判辨中，这些基差的转移为银行资产欠债外外净头寸的改动供给了新闻。
行动往还商，美邦银行是涉及欧元或日元的外汇衍生品的最大中介机构。自 2016 年往后，它们涉及欧元的未清偿外汇衍生品总额靠拢 12 万亿美元（图 3.B），占环球欧元头寸的约 40%，直到迩来，还领先于欧元区银行（欧元是其本币）。其余，自 2016 年往后，涉及日元的未偿金额已靠拢 7 万亿美元（图 3.C），使美邦银行正在环球日元头寸中占领更大份额。
这些往还的另一方客户应用外汇衍生品紧要是为了套期保值。比如，具有大批外汇资产组合的欧洲和日本机构投资者通过外汇衍生品借入外汇来对冲钱币危害。鉴于其资产欠债外的周围以及美元资产正在其投资组合中所占的比例较高，这些机构出现了通过欧元/美元和日元/美元钱币对的外汇衍生品借入美元的机闭性需求。
除对冲资产组合外，金融和非金融实体还愚弄外汇衍生品对冲本身的外币借钱。实体有时会以它们并不须要的钱币发行永久债务，以愚弄该钱币较低的假贷本钱。为了避免出现敞口钱币头寸，它们会将融资收益换回本邦钱币（Munro 和 Wooldridge (2010)）。此类发行人偏向于应用较永久的钱币调换，以使对冲的限期与债务的限期相结婚。比如，高评级的欧洲借钱人发行美元债务，并将收益转换为本邦钱币，从而通过外汇衍生品成为美元供应者。另一个例子是，一家高评级的美邦公司发行日元债务，并将收益换回美元，从而通过外汇衍生品成为美元借钱人。
钱币怎么通过外汇衍生品正在银行和客户之间滚动？愚弄 CLS 数据钻研银行的外汇衍生品净头寸，有助于解读图 3 所示的总头寸，此中紧要搜罗互相抵消的假贷。正在图 4 中，银行同行外汇掉期净头寸（蓝色虚线）和其他外汇衍生品净头寸（蓝色虚线）与资产欠债外上的钱币缺口（红线 年往后，通过外汇衍生品贷出美元的银行组成产生了转移。美邦银行资产欠债外内的美元空头头寸，即美元欠债高出美元资产的个人（图 4.A，红线 亿美元以上，这反响了资产欠债外外的美元贷款周围与此好像。值得细心的是，图 4 还显示，欧元区银行通过外汇衍生品成为紧要的美元净贷款人，原由是其资产欠债外内的美元空头头寸正在 2013 年年中至 2021 年年中翻了两番（图 4.D，红线 还显示，美邦银行是涉及美元、欧元或日元的外汇掉期往还的两边。它们正在资产欠债外外的巨额美元头寸越过了它们正在资产欠债外内的美元缺口，但却互相抵消，这证据
。它们正在 2016 年之前的欧元（图 4.B）和 2016 年之后的日元（图 4.C）资产欠债外外头寸的镜像显示，欧元/美元和日元/美元是枢纽的钱币对。
与美邦银行比拟，欧元区和日本银行正在差异往还敌手部分之间的外汇衍生品中介水准类似较低。欧元区银行正在资产欠债外外的两个个人都是美元净贷款人（图 4.D）。同样，通过外汇衍生品成为美元净借钱人的日本银行也通过两个个人借入美元（图 4.G）。
银行间外汇掉期净额的震撼能够从美元套期保值需求以及欧元/美元和日元/美元外汇掉期套利的角度来疏解。咱们顺序商量每种钱币对。图4：银行正在选定钱币中的资产欠债外外里净头寸
大金融紧张（GFC）后，信贷要求以及欧元和美元策略利率的分解刺激了基于对冲的跨钱币债券发行。欧元区评级最高的银行和非银行借钱人通过发行美元债券，愚弄了欧元/美元的负基差调换。为对冲资产欠债外上的美元欠债，这些发行人成为欧元/美元外汇衍生品的美元供应者。2016 年之前，美邦银行外外美元和欧元净头寸的镜像（图 4.A 和 4.B）与这些银行从上述发行人借入美元以换取欧元的境况一概。这种对冲平时采用较永久的钱币掉期。
所以，美邦银行通过银行间外汇掉期抵消美元净假贷外通晓必定水准的限期转换。
这些套期保值需求与日本机构投资者（如保障公司和养老基金）以及日本银行受托账户拘束人的外汇资产组合总额同步增进（图 5.A）
。比拟之下，日本银行本身通过外汇衍生品对美元的机闭性需求（图 4.G，红线）则相对安稳。为了餍足对日元/美元套期保值的需求，美邦和欧洲银行都（正在必定水准上）采用了套利往还。这能够从这些银行资产欠债外上的资产组成中看出。日本的邦度数据显示，自 2014 年往后，外邦正在日本银行持有的时常账户余额（贮备金）以及日本政府单子的数目增长了一倍众，并正在 2020 年到达峰值，高出 1 万亿美元（图 5.C，叠加条形图）。与此比拟，美邦和欧元区银行对日本官方部分的归纳债权（玄色实线）解说，
。自 2014 年往后，这些持有量的增长激动了这些银行资产欠债外上日元钱币缺口的接连放大（图 4.C 和 4.F，红线）。CLS 外汇掉期的限期转换
美邦银行资产欠债外外的日元/美元外汇掉期涉及限期转换，这正在 CLS 数据中能够直接瞻仰到。它们将较短期的银行间外汇掉期蜕化为向非银行客户供给较永久的美元（图 6.A，堆叠条形图）。这一行径明显更动了美邦银行 CLS 外汇掉期的限期漫衍（线），而且有些反直觉地使这些银行成为银行间外汇掉期的美元净借钱人（纵然它们总体上照旧是美元贷款人）。与美邦银行比拟，欧元区和日本银行正在美元外汇掉期往还中并未彰着依赖于限期转换。图6：银行按初始限期划分的美元净头寸
美邦银行正在欧元/美元和日元/美元外汇掉期往还中的中介效率，使其正在银行间商场中饰演着举足轻重的脚色，成为其他银行的往还银行。极度是，欧元区和日本的银行并不是互相直接往还，而是紧要通过与美邦银行往还来告终外汇掉期交易。通过对照图 7 中的血色和蓝色柱状图与绿色柱状图，能够知晓地看出这一点。
比拟之下，日本和欧元区银行之间正在欧元/美元或日元/美元这两种钱币对中的直接净头寸平时较小（图 7.B、C、E 和 F，绿色柱状图）。图7：银行间欧元/美元和日元/美元外汇掉期的双边净头寸
外汇掉期出现的付款任务数额宏壮，但却不透后。这些器械的短期性子使得外汇掉期商场很容易受到资金挤压的影响，比如正在环球金融紧张时候和 2020 年 3 月 Covid-19 大时兴包罗环球时。正在这两次事变中，只要以焦点银行掉期额度为方式的非凡规策略活动才还原了美元的顺畅滚动。
所以，监测外汇掉期商场是金融牢固性判辨的一个根本因素。本专题将邦际算帐银行（BIS）数据与 CLS 数据相纠合，有助于评估美元正在外汇掉期商场上的滚动境况，以及外汇掉期商场上的头寸与银行资产欠债外上的钱币头寸之间的联系。这种数据组合从两个方面巩固了咱们的监测器械包。开始，它供给了更丰饶的银行体例美元融资头寸的量度目标。CLS 数据总量包括银行（紧要是银行间）外汇掉期头寸的周围、限期、币种和往还敌手机闭等要紧新闻，这些新闻是零丁钻研资产欠债外上的钱币头寸所无法创造的。这有助于更好地估算银行未清偿美元借钱头寸的总周围和净周围，并改正确地量度银行正在特定限期内的展期需求。
其次，数据组合初次（间接）估算了银行与客户之间特定钱币的外汇衍生品净头寸，这是仅应用邦际算帐银行或 CLS 数据无法达成的。这有助于环球加紧对非银行金融机构的监控，由于非银行金融机构正在环球金融业行径中所占的份额正变得越来越大。
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